AI 인프라 거래, '순환 금융' 우려 과장, UBS 분석
Chip selloff overblown, UBS says, downplaying "circular financing" fears
UBS의 코멘트는 AI 자금 조달에 대한 구조적 우려를 완화하며, 최근 칩 매도세가 지속 불가능한 순환 금융 우려보다는 공급망 역학에 의해 주도되었다고 시사합니다.
핵심 요약
UBS는 반도체 시장 조정이 과장되었으며, 실제 비용 부담은 하이퍼스케일러가 아닌 칩 공급망에 있다고 주장합니다.
핵심요약
- 엔비디아는 총 7500억 달러 규모의 거래를 진행 중이며, OpenAI와는 2500억 달러 규모의 협약을 포함합니다.
- AMD는 2027년에 500메가와트 규모의 용량을 시작으로 Core Scientific과 계약을 체결했습니다.
- 하이퍼스케일러(Amazon, Google, Meta, Microsoft)의 2027년 예상 자유 현금 흐름(FCF)은 약 -600억 달러로 추정됩니다.
- 메모리 가격 상승으로 인해 2026년에서 (기사에서 언급된 시점) 사이에 약 5,500억 달러의 추가 자본 지출(Capex)이 필요할 것으로 분석됩니다.
도입
본 기사는 AI 인프라 구축 과정에서 발생하는 자금 조달 방식에 대한 투자자들의 우려와 실제 시장 조정의 원인을 분석합니다. 이는 단순한 공급 부족 문제가 아니라, 자본 흐름과 기술 변화라는 복합적인 요소를 이해해야 함을 시사하며, 투자자들이 현재 시장의 쏠림 현상을 정확히 파악하는 데 중요한 통찰을 제공합니다.
본문 1: 자본 흐름과 금융 우려의 재해석
UBS는 최근 반도체 조정의 주요 원인 중 하나로 '순환 금융(circular financing)'에 대한 우려를 언급했으나, 이를 재해석합니다. 투자자들은 하이퍼스케일러의 자유 현금 흐름(FCF)이 2027년에 1,000억 달러 미만으로 떨어질 것이라는 추정치에 주목했습니다. 그러나 UBS는 이 추정치에 반박하며, 하이퍼스케일러들의 자본 지출(Capex) 전망을 고려할 때 이들 기업의 합산 FCF는 Oracle을 포함하여 약 -600억 달러로 약간 마이너스일 것으로 예측합니다. 이는 자본 흐름의 부족이 금융적 문제라기보다는, 메모리 가격 상승으로 인해 발생하는 막대한 추가 자본 지출(Capex) 요구에 기인함을 의미합니다. 즉, 금융적 제약보다는 자본 투입의 물리적 규모가 핵심이라는 점을 강조합니다.
본문 2: 기술적 성장 동력과 메모리 사이클의 지속가능성
UBS는 시장 조정의 다른 원인들, 즉 오픈 소스 모델의 성장과 메모리 사이클의 지속가능성에 대해서는 긍정적인 시각을 유지합니다. 특히 오픈 소스 모델의 증가는 엔비디아에게 순이익을 증가시키는 순 긍정적 요인으로 작용하며, 새로운 오픈 모델들이 기존 선두 모델들과 유사한 위치에 있음을 데이터로 제시합니다. 또한, 메모리 가격의 움직임에 대해서는 낙관적인 전망을 유지합니다. UBS는 NAND 가격은 2027년 말에 안정될 것으로 보며, DRAM은 2028년 중반에 안정될 것으로 예측하며, 이는 향후 메모리 사이클의 지속가능성에 대한 우려를 완화합니다. 이는 기술적 혁신이 자본 흐름의 제약을 극복하고 시장 성장을 견인할 수 있다는 점을 시사합니다.
본문 3: 공급망과 장기적 자본 지출 위험
AI 인프라 구축에 필요한 막대한 추가 자본 지출(Capex)의 규모는 장기적인 공급망 위험을 명확히 보여줍니다. 기사에 따르면, 2026년에서 (기사에서 언급된 시점) 사이에 약 5,500억 달러의 추가 Capex가 필요할 것으로 분석됩니다. 이러한 대규모 지출은 특정 공급망의 병목 현상이나 지리적 제약이 발생할 경우, 전체 AI 인프라 구축 속도에 심각한 차질을 초래할 수 있는 잠재적 위험을 내포합니다. 따라서 투자자들은 단기적인 금융적 논쟁보다는, 메모리 및 칩 공급망의 물리적 제약과 장기적인 자본 투입 계획을 면밀히 주시해야 할 필요가 있습니다.
결론
결론적으로, 최근의 반도체 시장 조정은 순환 금융의 문제보다는 대규모 자본 지출과 기술적 혁신이라는 구조적 요인에서 비롯된 것으로 읽힙니다. 투자자들은 엔비디아와 같은 선두 기업의 거대한 거래 규모와 하이퍼스케일러들의 자본 지출 규모를 기반으로, 메모리 사이클의 안정성과 공급망의 물리적 제약을 동시에 고려하여 장기적인 성장 전망을 평가해야 할 것입니다. 향후 시장은 이러한 구조적 요인들이 어떻게 상호작용할지에 따라 변동성을 보일 가능성이 높습니다.
Original Article
Chip selloff overblown, UBS says, downplaying "circular financing" fears
Semiconductors are caught in a selloff UBS thinks is overblown.
The bank argues that fears over "circular financing" in AI infrastructure deals misread who's actually cashing in on the buildout, and it's the chip supply chain, not the hyperscalers, footing the bill.
The commentary follows a wave of investor inquiries about data center deals from Nvidia Corp (NASDAQ:NVDA, XETRA:NVD) and Advanced Micro Devices Inc (NASDAQ:AMD, XETRA:AMD) . Recent media reports indicated Nvidia is backing up to $50 billion in lease agreements for a Hut 8 site in Texas and is working on deals worth $750 billion in total, including a $250 billion arrangement with OpenAI , according to Bloomberg. AMD, together with an undisclosed neocloud partner, signed a deal with Core Scientific for up to 2.5 gigawatts of capacity, starting with 500 megawatts in 2027.
UBS identified four drivers behind the recent correction: concerns about open source models weighing on frontier model providers' growth, questions about the memory cycle's sustainability, perceived "circular" financing arrangements, and crowded investor positioning in semis.
The bank pushed back on the first three. It sees the rise of open source models as a net positive for Nvidia, pointing to Artificial Analysis data showing new open models sit between prior and current-generation frontier offerings. It also maintained its view that NAND pricing will roll over in late calendar 2027 and DRAM in mid-2028, with nothing so far to change that call.
On financing, UBS disputed Street estimates that free cash flow for Amazon, Google, Meta and Microsoft will fall below $100 billion in 2027. The bank's own hyperscaler capex projection of roughly $1.4 trillion for that year implies the four companies' combined free cash flow would instead be slightly negative, around negative $60 billion including Oracle. That gap is largely due to rising memory prices, which UBS said are set to require about $550 billion in incremental capex between 2026 and 2027, nearly the entire projected year-over-year increase for that period.
Against that backdrop, UBS estimates Nvidia will generate approximately $900 billion in free cash flow through the end of 2028, with Micron Technology Inc (NASDAQ:MU) generating about $450 billion and AMD about $90 billion, all within its US coverage universe. In UBS's view, the supply chain is generating all of the cash, which the bank says makes sense.
That dynamic, UBS argued, explains why cash-generating suppliers are helping underwrite the buildout, and suggested Nvidia may be shifting toward a more vertically integrated model.
The bank also said hyperscalers' capex increases largely reflect higher memory prices rather than added compute, meaning supply and demand for compute itself has tightened further.
As memory prices normalize, UBS expects hyperscaler spending to ease and free cash flow to improve, a trend it views as ultimately positive for the AI trade despite any near-term drag on semis.